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我們相信未來市場競爭格局會變成所謂的中大型購物中心在未來一定會有一個區域絕對頭部的狀態。

鄭萍（高和資本資產管理平臺高級副總裁）：謝謝觀點的邀請，大家好，我是高和資本鄭萍，今天跟大家分享的這個主題叫中國特色商業競爭格局和資產管理初探，這個是我們從去年持續到現在，還沒有做完，我們會持續在做的一個方向新的研究。

我今天的分享主要分享三個部分，第一個部分是被解構的零售引力法則，第二個部分針對性聊一聊我們理解的具有中國特色的商業競爭格局，第三個部分是我們目前在做資產評估過程當中，在嘗試的一些方式。

這個是零售引力法則，上個世紀三四十年代的時候，曾經提出了這個零售引力法則和中心地理論，它的核心意思就是在商業空間供應越多的區域，它的面積越大，它能夠聚集起的各種多樣性的小眾產品就越多，它能夠輻射的消費者距離就越遠。也根據這個空間供應的多少，就形成了不同能級的，比如說市級商圈、副城市中心級商圈、區域級商圈。

這個理論是一直以來非常經典的理論，我們今天的城市格局其實是被它所塑造的，在2013年的時候，我們看到上海不同級別的購物中心輻射范圍，還是非常嚴謹的遵照了這樣一個規律。

但是從2013年往后走，我們今天再看商圈，除了可能有一些歷史遺留下來的老牌商圈，還有一些好的購物中心，與其說是商圈，還不如說是項目，因為在國內這個規則被打破了，我們大概梳理了一個有三個主要的原因。

第一個最主要的原因，是國內現在有全球最發達的線上電商，現在網購率大概30%左右，因為電商非常快速地讓大家找到很小眾的產品，所以就導致了我們在國外看到的很多商圈，會有不同的商場，會有不同的定位和消費客群，我們今天看不到這樣的狀況。另外兩個原因，一個是目前國內的商業空間是供應過量了，還有一個原因是因為各種原因，包括戶籍制度等等，國內很多大的都市圈人口規模沒有跟得上。

我們在去年對比了一下這三個消費中心城市的商業供應量，比較下來，目前上海的情況是比較慘淡的，我們首先看到香港，它的常住人口是750萬，按照統計的數據，它的人均商業面積是1.6平米，這個數據指的是套內的面積，統計口徑跟我們國內不太一樣。

我們看到上海，里面可能會涉及到一部分的停車場，或者完全商業建面的面積，但目前的統計，人均商業面積是3.7，甚至這個數據比3.7還要高，這個數字其實跟東京的供應量是差不多的，但是我們一定要注意到，第一個東京都市圈的人口有3700萬，上海今天只有2400萬，第二個無論是香港還是東京，他們的人均GDP發展水平比我們要前進很多，他們線下的品牌豐富度比我們要多很多。

第三個更重要的一點，香港和東京他們的網購率只有6%到8%，在線下最能夠提供和產生租金的零售業態，他們都還存在，但是我們在上海很大一部分已經被線上電商吃掉了。所以在國內我們首先看到就是零售引力法則已經被解構掉了。

我們接下來看國內的商業競爭格局，我這個是根據統計局的數據算了一下，從2010年到2022年上海商業供應情況和價值比較，我們再看一個商場，或者再看一個消費基礎設施的時候應該看三層，第一層看這個商場里面的商戶能不能賺錢，如果他們能賺錢，第二層再來看這個商場全口徑收入能有多少，第三層再來看這個商場經營的效率管的如何。

如果把上海當成一個大商場來看，我們看到從2010年到2022年線下實際產生的消費需求，評估了一下大概只漲了21%，哪怕是2023年包括今年，估計這個數據不會超過25%，主要有一個原因，是因為這十幾年來，上海的常住人口只增長了一百多萬，而在2010年的時候，大家的消費能力已經很高了，而在這十幾年來，很大一部分的增長是在居住上面。

從供應規模上來看是增長了69%，單單從它能夠產生的坪效角度來看，2022年比2010年，整個上海只能產生原來72%的坪效。我們看右邊它的成本，我們看了一下上海商務用地的樓面成本，還不是住宅用地，漲了130多，我們可以看到整個從全市場來看，消費基礎設施的泡沫化是非常嚴重的。

我們進一步看上海線下的市場，可以看到上海目前商場店鋪，統計局的數據是九千多萬方，這里面有兩個角度，第一個從供應形態來看，目前兩到三萬方以上購物中心的供應，大概是2600到2700萬平方米，剩下大部分是散的小的分布在城市當中的商業。

另外一個角度我們從人均商業面積、人口密度等等角度分了，內環內、內外環之間和外環外三個市場，分別來看，左上角這個圖，上海購物中心的平均坪效已經往下走了，到今天為止，整個上海購物中心大概的銷售額根據購物中心協會的數據，大概是2500億不到，整個上海線下能夠產生的一年的消費總額，我們估算了一下，這個數字是四千億到五千億之間。

回過頭來我們看上海購物中心有四百座，但一半的銷售額是由前25名的購物中心所產生的，馬太效應非常嚴重，我們看右邊穿越疫情周期中國頭部購物中心銷售額的變化，可以看到頭部越來越強，整個銷售額的變化是呈指數級的下滑。

與此同時另外一個消費現象，這是從2018年以來，主要是在位于浦西的內環內，很多小體量集中式城市更新項目為準的，非標項目越來越多，有兩個原因，第一個是浦西路網密度很高，另外一個浦西傳統遺留下來的存量的有特殊空間的建筑物比較多。在2020年以后，更多新入市的是能夠被更多人所關注的就是這類產品，包括去年在上海最能夠代表未來大家有商業想象空間的鴻壽坊，也是這一類的項目。它們共同的特征是服務業占比比較高，社交屬性比較強。

我們試圖去總結一下，剛才提到了泡沫化很嚴重，線下經營分化加速、馬太效應也加速，崛起的就是以服務業態為主的小體量非標商業，我們對比了發達國家的數據，我們看一看會有一些什么樣的現象。

第一個就是隨著經濟的發展，商品類的消費占比將持續下降，服務類的消費占比將持續上漲，左邊是應力研究院做的關于美國人均GDP和消費的對比，可以看到人均GDP到兩萬美元之后，商品類消費已經和服務類消費一樣了，并隨著GDP的增長，服務業的占比在美國已經到了70%左右，我們同步對比了香港和東京兩個市場的人均GDP和消費特征的比較，基本上香港市場和美國比較像，東京在這個數字之下，我們評估了一下，有可能是因為在東京有比較多的全職太太，她們確實不太會用到家里面的阿姨，無論如何這個趨勢我們看到在很多發達國家都已經被論證了。

我們看到國內目前這些城市的人均GDP水平，基本上都已經在兩萬美元之上了，我們進一步選了統計局的幾個口徑，選擇了其中幾個純商品類的和純服務類的，這個表現到疫情之前，其實是非常明顯的一個趨勢。

第二個就是從時間上來講，中國百貨商業協會的調研報告也顯示出，現在的人花錢上的時間已經不到15%了，需要用來做到自我愉悅和社交的時間已經超過了30%，今天花錢是一個偶然事件，是為了讓自己找樂子的，今天花錢已經變成了一種生活方式，已經不再是一個目的，而是一種生活方式的支撐。所以在這個過程里面，我們可以看到消費者對個性化和多樣化的需求，變得越來越多了。

第三個趨勢，去年我也曾提過，國內今天講“社區商業”和香港以及國外的不太一樣，大概率指的是照料型市場，是經濟發展到一定階段的產物。我當時入行的時候也聽說，在發達國家社區商業占到了整體消費的60%，但這一天始終沒有來。我們看一下，從2005年當時還叫領匯到2023年，我們看整個的租金表現，穿越了這三個周期，它的租金穩定性遠遠高于購物中心和高階店鋪，回過頭來看領展的資產包，大部分是幾千方以下的資產類別，人均GDP兩萬六千美元左右，在國內大部分的一線城市已經達到了這個水平。

最后給大家分享一下，我們進一步看了統計局的數據，我們發現拋開居住類支出，右下角可以看到，在不同的城市，商業相關類的支出人均差不了太多，尤其是在長三角和珠三角，也是全國最高的這些區域，這個里面會導致一個什么特征呢？

第一個就是由于剛才講到的這么多的原因，我們可以看到目前我們所處的這個商業競爭格局，除了城市級和副城市級的這些商業項目以外，大部分的商業競爭格局，就集中在三到五公里，最多在郊區可能是五到八公里的區域范圍內了。

從資管的角度來講，能夠有投資價值的，主要就是這一類小體量集中式商業和重大型的購物中心。當前由于整體商業的供應過量，現在很多中大型購物中心里面，已經有很多社區商業類的業態在里面，我們相信未來這個市場競爭格局，會變成這樣一個狀態，所謂的中大型購物中心，尤其是10萬方以上的，我們相信它未來一定會有一個區域絕對頭部，因為競爭很激烈了，這個其實是一個紅海市場了，能夠在這里面進行運營增值，包括能夠找到更多好項目的，運營商也就那么幾家了。

在城市更新的時代，以及消費需求的變化，會有更多的小體量集中式商業會出來，它針對的市場，是既要能夠絕對差異化中大型購物中心提供的品牌和體驗，同時能夠兼顧在地的消費需求，在這個基礎之上，結合我們剛才那張圖，區域型的購物中心實際上在一線和很多1.5線城市，它能夠輻射覆蓋的人口規模是差不多的，如果我們假設區域絕對頭部購物中心，它的滲透率也都差不多的話，其實我們現在看到的一個狀態就是，它能夠產生的銷售額也差不多，我們做了一個大概的評級，第一梯隊的是上海、北京，第二梯隊的，目前我們看了幾個城市，西安、杭州、南京，第三個梯隊可能是蘇州、成都，我們說的是區域級的購物中心，但是這其中區域級的購物中心和小體量集中式商業，如果它能夠做到區域絕對頭部第一，基本上從租金和銷售坪效就能夠看出來，這個項目在這個區域當中是什么水平。

最后一個簡單分享一下我們目前的評估方式，主要分成兩個階段，第一個階段主要考核它的硬件，也就是區位，項目所在的區位和區域競爭位置是不是頭部的第一，我們覺得這個項目本身所在的位置，它的商業競爭格局，它的空間品質，它的人口規模，覆蓋人群的消費能力，包括它的可達性等等，可能對這個項目最終的業績，已經有一個決定性60%的部分了，也包括這個項目的入市時間。從另外一個角度來講，是否能夠有最合適的團隊在其中，我們評估下來40%的貢獻是軟性的運營來決定的。

我們也選了三把尺子，在第一輪評估過程中，也選了下面這五個指標，是能夠非常快速的判斷這個項目本身它的區位位勢，它的穩定性和增長性。

這個工作還在持續過程中，這是我的微信二維碼，期待和大家進一步的交流，謝謝。